Progetto Euro: cosa è andato storto? La riforma necessaria dell’Eurozona

di Piergiorgio Gawronski - 24/02/2014 - Economia
Progetto Euro: cosa è andato storto? La riforma necessaria dell’Eurozona

Con questo saggio di Piergiorgio Gawronski, la Fondazione Ugo La Malfa apre una collana di studi e di ricerche che verrà pubblicata sul sito della Fondazione e stampata in forma cartacea.

Naturalmente, le opinioni degli autori non rappresentano necessariamente il punto di vista della Fondazione. 

Il saggio è in corso di pubblicazione sulla Rivista di Politica Eonomica, fascicolo I-III (Gennaio-Marzo) 2014.

 

 

 

The article offers an overview of the literature on the many institutional weaknesses of the Eurozone exposed in 2009-13. Comparing failures with expected outcomes clarifies where the original project has gone wrong. Three main conclusions are offered. (a) The Eurozone is even less a viable currency area than it was believed;  the theory of Optimal Currency Areas underestimates the costs and overestimates the benefits of the Euro;
(b) Asymmetric shocks are stronger than expected; (c) Institutions are biased, ill-suited for managing even symmetric negative demand shocks. A comprehensive institutional reform would be the most appropriate response.

 

Questo non è quello che i “padri fondatori” dell’euro hanno promesso. E’ chiaro che è un sistema fallito e insostenibile. Vanno prese decisioni drastiche per ridare credibilità al mercato europeo. L’euro andrebbe smantellato il più presto possibile per salvaguardare la crescita e l’occupazione.” (Christopher Pissarides, Premio Nobel per l’Economia 2010)

 

 

Eurozona, Gran Bretagna, Usa, Giappone

 

 

Prefazione

 

Nellepagine che seguono si passano in rassegna le disfunzioni dell’Eurozona e le riforme che potrebbero correggerle. Ne emerge un paradigma profondamente diverso da quello vigente.

L’ampiezza del lavoro si giustifica con la necessità di descrivere e motivare un assetto istituzionale alternativo sistemicamente coerente. Naturalmente, l’onere della prova ricade su chi propone di cambiare strada: di qui l’ampio numero di studi economici citati.

L’intento è quello di favorire l’apertura di un dibattito pubblico ampio, che valichi i confini dell’Accademia, sulle priorità e i valori che sottendono alla politica economica e alle istituzioni dell’Eurozona. La lunga serie di piccole, marginali, riforme avviata dal 2010 sembra al contrario voler nascondere dietro ai tecnicismi sia la valenza fortemente politica delle regole europee, sia l’esigenza di ripensare il paradigma vigente. Non si vuole qui difendere il principio democratico: se la tecnocrazia fosse in grado di risolvere efficacemente la crisi in atto  - e di prevenirne altre simili -  senza coinvolgere l’opinione pubblica, l’economista avrebbe poco da obiettare. Ma non è così: la tecnocrazia, priva di un adeguato controllo democratico, non riesce a risolvere la crisi né a stabilizzare l’Eurozona, perché è portatrice di un suo disegno politico-ideologico di riforma della società, che interferisce in modo decisivo con la soluzione della crisi. Con le riforme minimali, si rinvia il più possibile tutto quello che non è strettamente necessario alla sopravvivenza dell’Euro, condannando il Continente a sofferenze e rischi gravissimi. Solo una proposta di riforma generale dell’Euro, avanzata da un governo Europeo sotto la spinta dell’opinione pubblica, può sbloccare l’impasse politica, e correggere la traiettoria negativa in atto.

Il lavoro è indirizzato alle fasce più attente e informate della pubblica opinione italiana e ai responsabili della politica economica: diplomatici, politici, dirigenti della pubblica amministrazione, anche in vista della Presidenza Italiana dell’Unione Europea del secondo semestre 2014. Perciò si è scelto di usare la lingua italiana, ed un linguaggio semplice e scevro di tecnicismi.

Il messaggio è uno solo. La crisi economica europea, ormai più grave e prolungata di quella del 1929-33, può essere terminata in pochi mesi. Non grazie a qualche originale innovazione, ma al paradigma macroeconomico mainstream, cioè fondato sui manuali di economia - nei manuali confluisce la teoria generalmente accettata dall’insieme della professione - che è stato rifiutato dall’Eurozona; la sua adozione è nell’interesse generale di tutta l’Europa. Non c’è bisogno di idee geniali, ma – come sostengono i premi Nobel Krugman, Stiglitz, Sen, Mirrlees, e Pissarides - solo di tornare alla civiltà macroeconomica, che bene o male ancora prevale nel resto del mondo. 

 

1.     - Introduzione

L’integrazione europea si è sviluppata con successo, nel dopoguerra, per oltre cinquant’anni. Ma oggi il principale progetto europeo  - l’Unione Monetaria - si rivela sbagliato. Il suo fallimento rischia di coinvolgere l’intera costruzione europea; forse anche la pace sul continente.

L’evidenza empirica mostra una fortissima divergenza economica fra l’Eurozona e ogni altra parte del mondo, ed un’accentuazione delle divergenze al suo interno. Le élite europee vagheggiano, come risposta, una rapida Unione Politica. Essa dovrebbe offrire copertura politica e giuridica ai flussi di trasferimenti finanziari compensativi a favore dei paesi vittime degli squilibri prodotti dall’Euro, in cambio della rinuncia alla sovranità. Ma l’Eurobarometro rivela che in 15 paesi su 17 i contrari all’Unione Europea superano i favorevoli: sono dati mai registrati prima; i popoli ‘periferici’ non vogliono rinunciare alla dignità, quelli del ‘centro’ non vogliono mantenere i paesi periferici. Pertanto l’Unione Politica, se si farà, sarà imposta grazie alla ‘minaccia’ di una  crisi sistemica e alla compressione della democrazia -, e sarà molto fragile. Se non si farà, banchieri centrali, diplomatici, e politici riconoscono di non sapere come stabilizzare l’Eurozona.

 

Graf. 1

Sfiducia nell'Unione Europea

Percentuale di cittadini che esprimono sfiducia

La pace era l’obiettivo ultimo dell’integrazione. Ma la crisi dell’Eurozona sta moltiplicando i risentimenti. Non solo: i Trattati Europei vietano (!) di uscire dall’Euro. Se perciò qualcuno decidesse di uscire (e svalutare), violerebbe i Trattati. A quel punto, non è inverosimile che gli altri paesi decidano, a loro volta, ritorsioni (dazi doganali, ecc.) in violazione di altri Trattati (Mercato Unico Europeo). Fin dove arriverebbero le onde d’urto della deflagrazione dell’Euro? Quali e quanti conflitti provocherebbe? È impossibile prevederlo (Draghi 2011).

La via d’uscita dal pasticcio dell’Euro è complessa, e richiede strategie economiche, finanziarie, sociali, politiche, diplomatiche e giuridiche coerenti fra loro; e possibilmente una soluzione condivisa. Ma in fondo al tunnel dev’esserci, necessariamente, il ripristino di assetti economici sostenibili. È dunque opportuno riflettere sulle debolezze ‘strutturali’ dell’Euro, per capire quali sono le riforme necessarie, se sono sufficienti a rendere l’Euro una moneta funzionale, se sono politicamente raggiungibili, se dunque ha ancora senso provare a salvare l’Euro.

Vi sono tre modi per spiegare il fiasco dell’Eurozona: ciascuno con implicazioni molto diverse. Prima spiegazione: l’Europa non è un’area valutaria ottimale; ergo l’Euro non sarebbe dovuto mai nascere e, se i costi non sono eccessivi, deve essere smantellato. Seconda spiegazione: le istituzioni (regole) sono sbagliate; ergo l’Euro potrebbe essere salvato da una riforma generale dell’Eurozona, se un governo europeo inizierà a proporla e a negoziarla. Terza spiegazione: le politiche economiche e il paradigma neoclassico a cui si affidano i leader nazionali e/o europei non sono adeguati; ergo l’Eurozona potrebbe salvarsi grazie a una svolta politica, che affidi la gestione economica a tecnocrati keynesiani: è il senso della ‘Modesta Proposta’ di Varoufakis et al. (2013). Confrontando il progetto iniziale dell’Euro e il modo in cui avrebbe dovuto funzionare  - secondo i suoi architetti – con quel che è successo ci aiuterà a capire dove la realtà ha deviato dal percorso previsto e, indirettamente, se e come è possibile rimediare.

 

 

 2.     L’Eurozona è un’Area Valutaria Ottimale?

 

2.1  La Teoria delle Aree Valutarie Ottimali

Secondo la teoria delle Aree Valutarie Ottimali (Mongelli 2002), il beneficio principale di una moneta comune è la facilitazione del commercio fra i paesi membri (McKinnon 1963; Werner Report 1969). I costi  - instabilità del PIL, disoccupazione -  nascono dall’irrigidimento della politica monetaria e dei tassi di cambio, che rende più faticoso l’aggiustamento in caso di squilibri macroeconomici. Esistono però tre meccanismi automatici che possono sostituirsi ai cambi flessibili: (1) l’emigrazione (dei disoccupati dai paesi in crisi al resto dell’area, ristabilisce la piena occupazione (Mundell 1961); (2) la redistribuzione attuata (se c’è) dal Welfare State  a favore delle aree in crisi, dove cala automaticamente l’imposizione fiscale e aumenta la spesa sociale (Kenen 1969); (3) la flessibilità dei prezzi e dei salari (salgono nelle aree in crescita; calano nelle aree in crisi attirando investimenti, stimolando le esportazioni ecc.).

I benefici commerciali dell’integrazione monetaria appaiono essere stati sopravvalutati. Una moneta comune facilita i commerci nella misura in cui i commerci ci sono: ma il commercio fra le nazioni dell’Eurozona è pari al 17% del PIL; negli USA il commercio interstatale è al 66% del PIL (O’Rourke & Taylor 2012): Gli Stati degli USA sono però più piccoli e numerosi, perciò il confronto è statisticamente distorto. Conviene dunque misurare i benefici dell’Euro in maniera dinamica. Il Grafico 2 rivela che dalla comparsa della moneta unica il commercio intra-europeo è cresciuto di 2,8 punti percentuali di PIL: 2,2% i beni e 0,6% i servizi (Eurostat 2013).

 Graf. 2

Integrazione Commerciale: Europa - 27 paesi

Si tratta di aumenti nettamente inferiori (circa la metà) rispetto a quelli registrati nei vent’anni precedenti (Dean 2004): l’influenza benefica dell’Euro nei dati non si vede. In ogni caso, quanto vale l’aumento del commercio intra-europeo verificatosi nel 2001-10? Applicando la formula di Eaton & Kortum (2012), se ne deduce un guadagno di poco inferiore all’1% del PIL in dieci anni. Se anche l’Euro avesse determinato un terzo di questi guadagni, il suo contribuito al PIL dell’Eurozona sarebbe di 0,3% in dieci anni, cioè di appena lo 0,035% all’anno.

 

Quanto ai costi della moneta comune, essi si che essi fossero destinati ad essere assai più elevati che negli USA era un fatto arcinoto fin dall’inizio (O’Neill 2010;  Bayoumi & Eichengreen 1992; Grahl 1997; Krugman & Obstfelt 2003; Ricci 2008; Gáková & Dijkstra; Ester & Krieger 2008, Jonung & Drea 2009).

 

La mobilità del lavoro nell’Eurozona (Galgóczi et al. 2011) è molto più bassa, a causa di una miriade di barriere linguistiche, culturali, e legali (Obstfeld & Peri 1998): ad esempio solo il 14% della popolazione è nata in uno Stato diverso da quello di residenza, contro il 42% degli USA (O’Rourke e Taylor, 2012). L’emigrazione netta più forte si registra attualmente in Irlanda, dove ha impedito al tasso di disoccupazione di superare il 20%: era il 13,3% nel Settembre 2013.

Graf. 3

Irlanda – Flussi Migratori – 2003-2013

 

 

L’Eurozona non ha neppure un welfare comune, perché non è uno Stato: i trasferimenti pubblici fra nazioni sono perciò limitatissimi, e del tutto indipendenti dal ciclo economico. Se si portasse un terzo dei bilanci pubblici nazionali nel bilancio Europeo, questo potrebbe assorbire il 10-15% degli shock macroeconomici asimmetrici, soprattutto nelle situazioni in cui il credito è ‘razionato’. Ma tale sistema implicherebbe anche un rilevante flusso di trasferimenti dai paesi più ricchi a quelli più poveri in tutte le fasi del ciclo (Bargain et al. 2013).

I padri fondatori affidarono pertanto la stabilità dell’Eurozona quasi esclusivamente alla flessibilità dei prezzi e dei salari. In questa concezione emerge con chiarezza l’influenza della teoria neoclassica, e l’imprudenza dei politici nell’affidarsi a un solo meccanismo e a una sola teoria. La flessibilità verso il basso dei salari e dei prezzi nel medio termine – che doveva impedire l’insorgere della disoccupazione involontaria di massa -  è stata, infatti, sempre considerata un’ipotesi irrealistica dai Keynesiani (Keynes, 1925; Bewley 1999, Smith 2002, Dickens et al. 2007, Holden e Wulfsberg, 2008; Schmitt-Grohé e Uribe, 2012; Kaur, 2012, Daly et al. 2012, Smith 2013). Essa fu una caratteristica del capitalismo del sec. XIX, quando le classi popolari non avevano diritto di voto né rappresentanza politica, i sindacati erano deboli o inesistenti, l’indigenza induceva grandi masse di persone ad emigrare in risposta al ciclo economico (O’Rourke e Taylor, 2012). Ma già fra le due guerre i salari erano diventati assai più rigidi (Eichengreen, 1992; Bernanke e Carey, 1996; Hanes, 2000), e più costoso l’aggiustamento macroeconomico basato sulla ‘svalutazione interna’. Ciò fu evidente durante la Grande Depressione, quando solo l’abbandono del gold standard e la svalutazione dei cambi consentirono ad uno ad uno ai paesi protagonisti di salvarsi (Campa, 1990; Bernanke 1995, Ahamed, 2009; De Long 2013).

L’esperienza dell’Eurozona conferma che, rispetto al sec. XIX, il mondo è cambiato, anche se qualcuno non è contento. La Tavola qui sotto mostra l’andamento del CLUP in alcuni paesi europei relativamente alla Germania. La prima riga evidenzia la relativa perdita di competitività di questi paesi nei primi anni della moneta unica. La seconda riga evidenzia il faticoso, lento recupero, che è tuttora in corso; in Portogallo, ad esempio, nel 1997 c’era già un deficit delle partite correnti intorno al 10% del PIL: il recente recupero di competitività non è perciò sufficiente (Kang & Shambaugh 2013). Poiché il CLUP non coglie appieno tutti gli aspetti della competitività - ad esempio non spiega la perdita di competitività della Francia - la quarta riga presenta il saldo delle partite correnti della Bilancia dei Pagamenti. Il recupero recentissimo di alcuni paesi, come l’Italia, è dovuto in gran parte alla compressione della domanda interna e delle importazioni.

Tav. 1

 

I dati riportati nell’insieme indicano che la deflazione è un meccanismo di riequilibrio talmente inefficiente da richiedere, per funzionare, tassi di disoccupazione superiori al 15%, simili a quelli registrati in Grecia. Ma la teoria neoclassica, quando si rivela sbagliata, da ‘positiva’ diviene ‘normativa’, e si trasforma in neo-liberismo: se le ipotesi sono irrealistiche, è la società che deve adattarsi alla teoria, non viceversa (Cesaratto 2013; Gawronski 2012a). L’idea della tecnocrazia europea era ed è quella di conseguire una flessibilità salariale senza precedenti nell’epoca moderna. Ciò contribuisce a spiegare l’insistenza di diversi responsabili economici europei che tutto va bene e i risultati economici dimostrano che “le politiche da noi perseguite funzionano” (Schäuble 2013).

In caso di squilibri commerciali e divergenza della competitività, inoltre, l’aggiustamento verso il basso dei prezzi e salari dovrebbe essere innescato dal deflusso di moneta (Hume 1742). Ma nel mondo moderno, questo meccanismo scatta con molto ritardo: la libertà dei movimenti di capitali e il grande spessore dei mercati finanziari (Philippon & Reshef 2013) possono finanziare deficit commerciali molto ampi e molto a lungo, provocando squilibri maggiori che in passato (Obstfeld 2012; Blanchard & Giavazzi 2002).

 

Graf. 4

Squilibri macroeconomici globali

Parte Corrente della Bilancia dei Pagamenti in % del PIL mondiale


Fonte: Humpage & Herrell (2010), dati del FMI

 

Quanto alla flessibilità dei prezzi e dei salari verso l’alto, è la stessa BCE che, ponendo un tetto rigido del 2% all’inflazione dell’Eurozona, limita molto questa possibilità.

 

Da questa breve disamina è possibile concludere che già negli anni “90 la teoria delle AVO indicava che l’Eurozona non ha stabilizzatori automatici adeguati, e che pertanto la moneta unica era un progetto economicamente pericoloso. Agli avvertimenti degli economisti più avveduti (Feldstein, 1992, Feldstein 1997, Savona & Viviani 1996, La Malfa 2000) si rispondeva che, se l’Eurozona non era un’AVO, sarebbe potuta diventarlo grazie ai trasferimenti intra-europei dell’Unione Politica  – che sarebbe stata imposta ai popoli recalcitranti in occasione della prima crisi dell’Eurozona -  e all’integrazione socio-economica, che avrebbe aumentato la mobilità del lavoro (Frankel & Rose 1997; Contra: Krugman 2000). In effetti, ciò sta avvenendo (Deutsche Bank 2011), particolarmente in Irlanda, ma senza che l’enorme costo umano, economico, e sociale dell’emigrazione sia sufficiente per risolvere la crisi.

 

 

2.2  I limiti della Teoria delle Aree Valutarie Ottimali

Non solo gli architetti dell’Euro hanno sottovalutato la teoria delle AVO: la stessa teoria si è rivelata incompleta.

La prima ‘sorpresa’ riguarda proprio le conseguenze dell’emigrazione. A causa dei livelli molto alti raggiunti dalla disoccupazione giovanile, essa coinvolge soprattutto i giovani istruiti dei paesi in crisi (Sole 24 Ore 2013; Hutengs & Stadtmann 2013). La teoria delle AVO semplicemente non aveva valutato che - sommandosi all’intenso invecchiamento della popolazione e all’impatto negativo della crisi economica sulla fertilità (Sobotka et al., 2011; Goldstein et al., 2013) -, l’emigrazione giovanile deprime gli animal spirits (WHO, 2011) e il reddito potenziale (Sproten et al., 2010), e mette in crisi la base imponibile e la sostenibilità del welfare state e dei debiti - soprattutto – pubblici (Fitch 2013). Invece di stabilizzare, l’emigrazione rischia di aggravare le asimmetrie dell’Eurozona.

Graf. 5

Disoccupazione giovanile in Europa

Tasso di disoccupazione degli under-25 (%)

Fonte: Eurostat e Datastream

 

La seconda sorpresa è che, in presenza di grandi debiti pubblici e privati, il meccanismo principe previsto dall’UME – quello della deflazione – scontrandosi con l’effetto Fisher (1933), crea un ‘trilemma’ della politica economica (Gawronski & La Malfa 2011): non è possibile allo stesso tempo recuperare competitività, ridurre il rapporto debito/Pil, e rilanciare la domanda interna: si determina un’impossibilità macroeconomica, o almeno un’esplosione dei costi economici e sociali di aggiustamento. Recenti modelli neokeynesiani confermano che in trappola di liquidità ed in presenza dell’effetto Fisher la funzione di domanda aggregata può essere crescente rispetto ai prezzi, e la deflazione può portare a un’ulteriore contrazione del credito, della domanda interna, e del PIL, invece che a una crescita verso i valori potenziali (Tobin 1991; Eggertsson & Krugman 2012).

 

2.3  Conclusione

La breve disamina svolta fin qui rivela che l’Eurozona non è un’area valutaria ottimale: la sua dimensione geografica è decisamente troppo estesa, la conseguente disomogeneità economica eccessiva; pertanto i costi superano di gran lunga i benefici; l’ingresso di nuovi paesi non può che peggiorare le cose. I tentativi di normare l’Eurozona in modo da costringerla a diventare un’area ottimale sono antropologicamente violenti, collidono con la democrazia, e sono molto lontani dall’avere successo. I fondatori dell’Euro erano tuttavia coscienti della debolezza dei meccanismi automatici di prevenzione e riassorbimento degli squilibri  - benché solo in parte, a causa dei limiti della teoria delle AVO. Perciò il dibattito negli anni novanta si concentrò: sulla probabile forza degli shock  - in particolare quelli asimmetrici  -, che l’Eurozona si sarebbe trovata di fronte (maggiori gli shock, minore la convenienza ad entrare nell’Euro); e sulle capacità di risposta della politica economica.

3.     - La gestione degli shock simmetrici

 

3.1  La politica monetaria

Gli ‘shock simmetrici’ colpiscono l’area valutaria in modo più o meno uniforme. Secondo gli architetti dell’Euro, gli shock di domanda non dovevano essere un problema per l’Eurozona: sarebbero stati contrastati con facilità dalla Banca Centrale Europea perché, in questi casi, one size fits all. Si consideri, infatti, il caso di uno shock positivo alla domanda aggregata di beni e servizi. La catena degli eventi prevista era la seguente. Shock: ondata di euforia finanziaria globale => impennata delle borse => effetto ricchezza => eccesso di domanda (spese per consumi, investimenti) => rischi di inflazione => Risposta della BCE: alza i tassi d’interesse => cala la propensione alla spesa => stabilizzazione della domanda. Nel caso inverso: crollo delle borse mondiali => caduta della domanda => rischio disoccupazione di massa => Risposta: la BCE riduce i tassi d’interesse => sale la propensione alla spesa => stabilizzazione. In teoria, l’azione congiunta della BCE e degli ‘stabilizzatori automatici’ avrebbe mantenuto la domanda di beni e servizi sempre in equilibrio con l’offerta potenziale.

Lo Statuto della BCE assegna – è vero - la priorità all’obiettivo della lotta all’inflazione, rispetto quello della piena occupazione. Tale indicazione era però considerata irrilevante nel caso degli shock di domanda, perché questi non determinano un ‘trade-off’ tra inflazione e occupazione. Diverso il caso degli shock di offerta, come quelli che colpirono l’Europa negli anni “70. L’impennata dei prezzi del petrolio generò allora stagflazione (caduta della domanda e della produzione e simultaneo aumento dei prezzi), ponendo le banche centrali di fronte a un dilemma: difendere l’occupazione, al costo di un’impennata inflazionistica, o fermare l’inflazione, a costo di aggravare la crisi sociale? L’Italia (ottenendo una crescita media del Pil pro-capite del 2,8% nel periodo 1970-90), l’America, ed altri scelsero la prima strada, la Germania (crescita media del Pil pro-capite del 2,3% nel 1970-90) la seconda. Perciò nel 1990 la Germania volle mettere nero su bianco: se la Storia si ripete, la BCE dovrà scegliere, come la Bundesbank, la seconda strada.

Graf. 6

Fonte: FMI

 

Si può discutere fin che si vuole la priorità tedesca della stabilità dei prezzi. Ma i Latini dicevano: ‘De gustibus non est disputandum’, in ogni caso non per sempre. L’ansia di contenere la Germania riunificata e mettere al sicuro la pace spinse l’Europa ad accettare le condizioni tedesche, e fu una libera scelta. D’altronde, proprio nei vent’anni precedenti l’avvio dell’UME, la teoria economica (‘curva di Phillips verticale’) aveva preso a considerare con maggiore favore la risposta deflazionista agli shock negativi di offerta. Lo Statuto della BCE è una risposta ai problemi degli anni “70.

Durante la crisi del 2008-13 vi sono state però alcune sorprese. Innanzitutto, la caduta della domanda è stata molto più grave del previsto: la tradizionale manovra sui tassi delle banche centrali si è perciò rivelata del tutto insufficiente. In secondo luogo, l’inflazione - a livelli bassi - si è rivelata più resistente del previsto (la curva di Phillips non è verticale: Daly & Hobijn 2013; Acocella et al. 2013). Nel Grafico 7 viene presentata la curva di Phillips nel 1992-2012 in sei paesi europei. Sull’asse delle ascisse c’è la disoccupazione, sulle ordinate c’è la crescita dei salari e degli stipendi, inclusi i benefit. La linea rossa mostra la curva di Phillips prima dell’introduzione dell’Euro, mentre la linea blu (che interpola i puntini blu) mostra la curva dal 1999 al 2007. In tutti i paesi, la curva si appiattisce dopo l’arrivo dell’euro; inoltre la linea blu ‘prevede’ abbastanza bene gli sviluppi post-2007 (puntini neri): la situazione non è cambiata con l’arrivi della crisi. Tutto ciò significa che per provocare una deflazione nei paesi periferici (e tramite essa il riequilibrio dei divari competitivi intra-europei) occorre molta più disoccupazione di quanto si credesse; inoltre, la banca centrale potrebbe ridurre la disoccupazione europea senza provocare aumenti preoccupanti dell’inflazione.

La resistenza dell’inflazione su livelli leggermente positivi ha creato invece  – in chi postulava la verticalità della curva di Phillips - l’apparenza di un trade-off fra inflazione e occupazione/crescita (FMI 2013). Si tratta naturalmente di un’illusione: la rigidità dei prezzi verso il basso non implica che stiano per impennarsi al primo accenno di ripresa economica. Ma tanto è bastato alla BCE per richiamare la priorità della lotta all’inflazione ed utilizzare - in pieno shock simmetrico negativo di domanda -  l’arma dei tassi d’interesse in senso ulteriormente depressivo. Lo spirito e la lettera dei Trattati Europei non sono stati, in questo caso, rispettati.

 

Graf. 7

Curve di Phillips basate su disoccupazione e crescita salariale per occupato (1992–2012)

Fonte: Vihriälä & Wolff (2013)

Eppure, fino al 2007 si parlava di una funzione di reazione della BCE più orientata, ma non esclusivamente orientata, a combattere l’inflazione, e si dava per scontato che la banca centrale avesse a cuore ‘anche’ l’occupazione. La crisi ha visto emergere un’altra interpretazione, più volte ribadita da Trichet (2011b) e, in parte, da Draghi: la BCE considera la lotta all’inflazione il suo unico obiettivo; ed in caso di shock negativo alla domanda non ritiene affar suo contribuire alla stabilizzazione. Tanto che nella prima parte del 2011  - in piena recessione, sola fra le grandi banche centrali, partendo da un livello dei tassi nettamente superiore alle altre -  la BCE ha alzato due volte i tassi d’interesse, in risposta non già a pressioni inflazionistiche interne, bensì a un leggero, temporaneo aumento dei prezzi delle materie prime: una misura ‘preventiva’! Come avevano previsto diversi economisti, compreso chi scrive, la mossa della BCE mise in discussione, con la crescita, anche la sostenibilità dei debiti pubblici, e provocò l’immediato crollo dei titoli di Stato di Italia, Spagna, e Portogallo.

Graf. 8

 

L’aumento dei tassi nel 2011 indicò che la BCE considerava eccessiva la pressione della domanda  aggregata sui prezzi; in altre parole, la disoccupazione non era abbastanza elevata da contenere adeguatamente i rischi di inflazione. Ne consegue che se la depressione in quella fase fosse stata meno grave, la BCE avrebbe alzato ulteriormente i tassi, per riportare la domanda e la disoccupazione sul trend effettivamente registrato nel 2011-12 (la politica monetaria è forward looking). A maggior ragione, la BCE non ha mai adottato le politiche monetariste varate dalle altre banche centrali per combattere la disoccupazione e i rischi di deflazione, nonostante l’espansione del bilancio della BCE abbia generato qualche equivoco. Il Grafico 9 mostra che l’espansione del bilancio della BCE, avviene soltanto nelle due occasioni in cui la Banca è costretta a salvare il sistema bancario: alla fine del 2008 (l’intervento è però più timido di quello della FED) e nella seconda metà del 2011 – prima metà del 2012.

 Graf. 9

(a)  Bilanci di FED e BCE        -      (b)  Inflazione e disoccupazione nell’Eurozona

Fonte: BNP Paribas

Questa constatazione evidenzia la distanza fra gli obiettivi della banca centrale e gli obiettivi non solo dei padri fondatori dell’Euro, ma anche degli elettorati e della società; e si tratta di divergenze politiche, non tecniche.

La crisi finanziaria del 2011 ha evidenziato un’altra fatale debolezza dell’assetto dell’Eurozona. L’integrazione finanziaria promossa dall’Euro ha reso la crisi più vasta, complessa, opaca, e veloce delle crisi su scala nazionale del passato. Il Trattato di Maastricht aveva stabilito la clausola di ‘no bail-out’, che fa divieto a tutte le istituzioni europee (inclusa la BCE), e ai paesi membri, di  ‘salvare’ uno Stato membro in difficoltà finanziaria. L’idea sottostante era quella di utilizzare ‘la disciplina del mercato’  - la minaccia di un’impennata degli spread -  per prevenire il moral hazard  - l’accumulare debito pubblico nella speranza che alla fine altri siano costretti a farsene carico. Orbene, la crisi del 2011 ha chiarito che la BCE interpretava il divieto di salvare gli Stati come un divieto di occuparsi di stabilità finanziaria. Ciò al fine di ridurre i rischi di moral hazard, di non creare conflitti con l’obiettivo della stabilità de prezzi, e di preservare l’indipendenza della banca centrale. Questa interpretazione dei Trattati Europei -  centrata sull’assenza di un prestatore di ultima istanza - contraddice cento anni di central banking e di civiltà finanziaria (Gawronski 2012b; Taylor et al. 2013), non esiste in nessun’altra banca centrale del mondo, era stata denunciata nella sua gravità già prima del varo dell’Euro (Prati & Schinasi 1999, Schinasi & Nieto 2007), è stata contestata ufficialmente dal Comunicato Finale del G20 di Cannes, ed infine, nel 2012, si è rivelata insostenibile: tanto da costringere Mario Draghi il 26 luglio 2012 a un’ambigua marcia indietro, sufficiente però a convincere i mercati dell’esistenza di un prestatore di ultima istanza, e a salvare l’Euro. (Per rendere il testo più agile, la discussione delle problematiche connesse con l’instabilità finanziaria è relegata in Appendice).

Una banca centrale che rifiuta di stabilizzare la domanda, che rifiuta il ruolo di prestatore di ultima istanza, accentua le recessioni e gli squilibri dell’Eurozona, rendendola instabile e disfunzionale. Le distorsioni sono nei Trattati, o sono il frutto di forzature ideologiche di banchieri centrali eccessivamente ‘conservatori’? Entrambe le cose. Occorre pertanto prevedere esplicitamente un quadruplo mandato per la BCE: bassa inflazione, piena occupazione, stabilità finanziaria, e (v. sotto) riduzione dei divari di competitività fra i paesi membri. Ma che succede se un gruppo di funzionari non eletti ‘sequestra’ la banca centrale utilizzandola per perseguire fini diversi da quelli desiderati dalla società nel suo complesso?

La letteratura sull’indipendenza delle banche centrali ha messo in evidenza da un lato l’utilità di nominare banchieri centrali ‘conservatori’ (si intende con questo termine indicare la maggiore importanza che essi attribuiscono all’obiettivo della lotta all’inflazione rispetto a quello della piena occupazione), la cui reputazione generi aspettative di bassa inflazione, destinate ad auto-realizzarsi senza bisogno di dannose strette monetarie. Dall’altro lato, la stessa letteratura ha sottolineato l’importanza della deterrenza dei Parlamenti nei confronti di banchieri centrali troppo conservatori: in caso di grave e prolungata recessione la pressione popolare può indurre i Parlamenti a (minacciare di) sostituire i banchieri centrali, o modificare lo Statuto della banca, fino a privarla dell’indipendenza. Che queste non siano mere elucubrazioni teoriche lo confermano: sia l’intenso, ampio, e continuo dibattito negli Stati Uniti sul ruolo, la natura, i poteri, i nomi dei banchieri centrali; sia le dimissioni imposte lo scorso marzo al Governatore della Bank of Japan dalla nuova maggioranza parlamentare. La BCE, invece, è al di sopra di ogni Parlamento. Il suo Statuto è protetto da Trattati virtualmente impossibili da modificare (a meno di un’improbabile unanimità). L’Eurozona è dunque l’unica area valutaria al mondo dove il potere dei banchieri centrali non è controllato e bilanciato da nessun contropotere. Questo aspetto non solo rende la governance della BCE squilibrata nelle fasi di recessione ma, unito alla minaccia da parte della BCE di non stabilizzare sia l’economia reale, sia la finanza, offre oggettivamente ai banchieri centrali europei un potere di ricatto politico abnorme, che tradisce la vocazione democratica dell’Europa a favore di una visione tecnocratica.

 

3.2  I limiti della politica monetaria

Gli architetti dell’Euro ritenevano la politica monetaria sufficiente, quasi certamente, per affrontare gli shock simmetrici; ma avevano lasciato la porta aperta, come extrema ratio, a un possibile supporto della politica di bilancio. Ed in effetti lo shock globale del 2008 ha dimostrato, in tutto il mondo, i limiti della politica monetaria, ‘risolvendo’ un antico dibattito fra keynesiani e monetaristi. In primo luogo, invece di una temporanea recessione, il crollo del 2008-09 ha provocato una durevole depressione; aveva ragione Keynes: in certe situazioni, specie dopo una crisi finanziaria (Reinhart & Rogoff 2009), le aspettative e la propensione alla spesa possono essere colpite in maniera talmente profonda da generare un perdurante equilibrio di sotto-occupazione. In simili situazioni, la tradizionale manovra sui tassi pare essere meno efficace (Tenreyro e Thwaites 2013).

In secondo luogo, i tassi nominali si sono subito scontrati con la trappola della liquidità, il limite zero al di sotto del quale le banche centrali non sembrano in grado di scendere significativamente. Milton Friedman riteneva che per uscire da questo ‘equilibrio cattivo’ è sufficiente che le banche centrali aumentino adeguatamente la base monetaria. Questa teoria, molto accreditata quando fu creato l’Euro, è risultata smentita negli anni recenti: in tutto il mondo la ‘trappola della liquidità’ si è rivelata più forte della politica monetaria. Questo fatto era già evidente allora in Giappone , dove i tentativi di vincere la trappola della liquidità non riuscivano neppure ad espandere M2, l’aggregato monetario preferito da Friedman.

Graf. 10

giappone: tassi di crescita della moneta

Fonte: Krugman 2013

Simili difficoltà vengono registrate oggi nei paesi impegnati negli esperimenti di quantitative easing, come il Regno Unito (Wolf 2013) e gli Stati Uniti, o dove la banca centrale interviene per stabilizzare il sistema finanziario, come in Europa . I Grafici 11, 12, 13, e 26 mostrano l’andamento di alcuni aggregati monetari negli USA e nella zona Euro.

Graf. 11

Usa: tassi di crescita della moneta (M1, M2)

Fonte: elaborazione dati Fed

 

 

Graf. 12

Usa: tassi di crescita della moneta (M3, M4)

Fonte: Center for Financial Stability

 

Graf. 13

Usa: tassi di crescita della moneta (M3, M4) normalizzati (1:1967=100)

Fonte: Center for Financial Stability

 

La letteratura empirica, pertanto, stima effetti modesti delle LSAP (Large Scale Asset Purchases), come evidenziato nella Tavola qui sotto, che riassume le conclusioni di diversi studi empirici.

 

Tav. 2

Usa: stime empiriche degli effetti dei ‘lsap’

Fonte: Williams 2013

Le politiche monetariste hanno contribuito ad evitare il peggio (Williams 2013), ma non hanno potuto evitare una lunghissima e dolorosa depressione. Se dunque anche la BCE avesse tentato politiche di quantitative easing, è ragionevole pensare che esse da sole non sarebbero state sufficienti per prevenire del tutto la depressione europea. Per contro, l’esperienza di questi anni ha dimostrato l’efficacia della politica di bilancio quando la disoccupazione congiunturale è elevata. La letteratura empirica recente ha semplicemente confermato quanto già affermato dalla teoria economica.

 

3.3  La politica di bilancio e gli shock simmetrici

Contrariamente a quanto previsto dagli architetti dell’Euro, è dunque necessario arruolare anche la politica di bilancio in risposta agli shock simmetrici di domanda. In teoria, ciò si può fare in due modi. (1) Affidando alle istituzioni Europee (Commissione, BEI) il compito di fare politiche di stabilizzazione, manovrando il bilancio Europeo. (2) Coordinando le politiche di bilancio nazionali.

La prima possibilità non è stata considerata dagli architetti dell’Euro, in parte per la già notata sottovalutazione dell’importanza delle politiche di stabilizzazione; in parte perché il bilancio europeo, pari all’1% del PIL, venne considerato troppo modesto perché sue variazioni potessero incidere significativamente sulla domanda aggregata. In realtà non si tenne conto della possibilità di utilizzare i ‘Rainy Day Funds, rafforzati dall’effetto leva. Se ad esempio fin dal 1999 si fosse accantonato lo 0,1% del PIL (0,3% negli anni migliori), nel 2009-13 vi sarebbero stati almeno l’1,5% di PIL in Fondi capaci di mobilitare un altro 3% di PIL, da spendere in progetti infrastrutturali europei co-finanziati in project financing. Abbastanza da fare la differenza.

Il modello scelto dall’Eurozona è invece il coordinamento delle politiche di bilancio nazionali. L’importanza di un rafforzamento dei poteri dell’Ecofin sotto questo profilo, in chiave di stabilizzazione, era stata sottolineata da molti economisti (Cangiano e Mottu 1998). Ma alle dichiarazioni di principio e alle buone intenzioni non sono seguiti i fatti. L’architettura istituzionale è rimasta incompleta (non a caso, in uno degli aspetti più keynesiani): sotto l’impulso della Germania, della Commissione Europea, e della BCE, il coordinamento si è ridotto alla sorveglianza multilaterale e alle procedure contro i deficit eccessivi, per limitare i deficit pubblici al 3% del Pil.

In mancanza di un vero coordinamento, la teoria dei giochi prevede che la reazione complessiva della politica di bilancio a uno shock simmetrico sarà sottodimensionata (Carlino e Inman 2013). E così è stato. Nel pieno della crisi globale, in Europa è mancato qualsiasi coordinamento macroeconomico (Feldstein 2012). Perché accadesse, era necessario: (a) che l’Eurozona fosse stata uno Stato Federale; oppure: (b) che vi fossero regole comuni, decise ex-ante, sulle politiche di stabilizzazione; ex-post, le difficoltà politiche di accordarsi si sono dimostrate nettamente troppo elevate. In conseguenza, nel 2009-10, dato lo shock in atto, la politica di bilancio dell’intera Eurozona non è stata abbastanza espansiva. Inoltre, dalla fine del 2010 si è andati oltre: l’ideologia economica della Commissione Europea ha imposto un segno sbagliato alle politiche di bilancio; esse sono diventate simultaneamente pro-cicliche ovunque. (Ciò dimostra che uno Stato Federale europeo impostato sugli attuali principi e regole farebbe più danni che altro). Un recente studio della stessa Commissione effettuato con il modello QUEST rivela che le politiche di austerità del 2011-13 hanno ridotto a fine 2013 il PIL dell’Eurozona del 4%; la perdita cumulata di PIL nel triennio sarebbe stata dell’8,9% (9% in Italia).

 

Graf. 14

Molta austerità è stata fatta nei paesi del ‘centro’, dov’era ancora meno giustificata che altrove. Senza questi interventi, la recessione dell’Eurozona (a parità di altre politiche) non ci sarebbe stata; e la correzione dei saldi di bilancio nei paesi della periferia (che discuto nella parte dedicata agli shock asimmetrici) sarebbe stata molto più efficiente.

Quanto alla composizione delle manovre di austerità, la Commissione Europea e la BCE hanno ripetutamente suggerito e intimato agli Stati membri di intervenire con i tagli alla spesa pubblica piuttosto che con maggiori tasse. Diversi commentatori hanno notato che, in realtà, la scelta delle dimensioni dello Stato compete al livello nazionale, e che Trichet, Draghi, Rehn, ecc., stavano travalicando il loro mandato. Tuttavia, molti paesi hanno cercato di conformarsi, per quanto possibile, a questi inviti. Ma ora il modello QUEST conferma, ex post, che i moltiplicatori della spesa pubblica valgono circa due volte i moltiplicatori delle entrate. L’indicazione dell’Europa per i tagli di spesa e contro l’aumento delle tasse era dunque (nell’attuale congiuntura recessiva) dannosamente pro-ciclica.

Le stime del modello QUEST non fanno che confermare un’ampissima letteratura sia teorica (Kahn 1931, Keynes 1936, Haavelmo 1945, Woodford 2010 e 2011, Christiano et al. 2011; DeLong & Summers 2012 Keynes 1924; Mundell 1960, Eggertsson e Krugman 2012)  che empirica, anche recente, sui c.d. ‘moltiplicatori di breve termine’ (1-2 anni), di cui si propone qui sotto una breve rassegna.

Molti studi empirici indicano che i (de)moltiplicatori delle politiche di bilancio sono endogeni, cioè si alzano notevolmente: quando aumenta la disoccupazione (Creel et al. 2011; Parker 2011, Fazzari et al. 2011; Baum & Koester 2011; FMI 2012; Corsetti et al. 2012; Mittnik & Semmler 2012; Auerbach & Gorodnichenko 2012a; 2012b Blanchard e Leigh 2013, Chinn 2012) ; quando i tassi d’interesse sulle attività prive di rischio sono prossimi allo zero (Hall 2009; OCSE 2009; Christiano et al. 2011; Erceg & Lindé 2012) ; quando il cambio è fisso; quando i prezzi sono rigidi; quando vi sono restrizioni sulla disponibilità di credito; quando la manovra fiscale riduce l’incertezza (Bloom 2009); quando l’area interessata dalla politica di austerità è vasta (Timbeau 2012); quando i paesi vicini sono in recessione (Romer e Romer 2010; Batini et al. 2012; Congressional Budget Office 2012; Reichlin & Whalen 2012 FMI 2012: European Economy 4/2012;) ; tutte condizioni presenti nell’Eurozona. Questi studi confermano che “The boom, not the slump, is the right time for austerity at the Treasury” (Keynes, 1937).

Gli effetti recessivi (di impatto e moltiplicativo) sul reddito nazionale di una riduzione del deficit pubblico tendono a scemare gradualmente nel tempo fino ad azzerarsi: alla fine del processo si avrà: un debito pubblico nominale più basso; e un PIL nominale più basso, a causa degli effetti di domanda. Tuttavia nel lungo termine vanno considerati anche gli effetti di offerta. Se l’austerità avviene durante una fase di espansione dell’economia, e di piena occupazione dei fattori produttivi, la riduzione del deficit pubblico ‘libera risorse’ scarse, mettendole a disposizione del settore privato; in una situazione  - come quella italiana -  dove la produttività di alcune aree della pubblica amministrazione è molto più bassa rispetto al settore privato, una buona spending review potrebbe favorire un aumento della produttività complessiva del paese, e del PIL: in questo caso i moltiplicatori di lungo termine sono minori di quelli di breve termine. Se invece l’austerità avviene in una fase di contrazione dell’economia, e di ampia disoccupazione dei fattori l’austerità - riducendo ulteriormente i fattori impiegati - provoca una parziale distruzione della loro capacità produttiva, detta ‘isteresi dell’offerta’ (DeLong & Summers 2012, Cowen 2012). Uno studio della Federal Reserve, ad esempio, stima che la depressione Americana ha ridotto, fra il 2008 e il 2013, il PIL potenziale USA del 7% (Reifschneider et al 2013). In simili casi, i moltiplicatori di lungo termine sono più alti di quelli di breve termine.

Molti studi confermano che i moltiplicatori della spesa pubblica sono in genere molto più alti di quelli delle imposte (Haavelmo 1945; OCSE 2009; Ilzetzki et al. 2009; Burriel et al. 2010; Baum & Koester 2011; Creel et al 2011; FMI 2012; Coenen et al. 2012; Timbeau 2012; Commissione Europea 2012; contra: Alesina & Ardagna 2009; Alesina et al. 2012); ma questo risultato sembra valere solo quando non c’è piena occupazione: in caso contrario il moltiplicatore della spesa pubblica scende sotto a quello delle imposte (Fazzari et al. 2011). I moltiplicatori dell’IVA e delle imposte sul reddito possono raggiungere l’unità, mentre i moltiplicatori delle imposte sui redditi da capitale e sulle società risultano molto più bassi (0,2); i moltiplicatori degli acquisti di beni e servizi (Freedman et al. 2009) e degli investimenti pubblici (Ilzetzki et al. 2009) sono i più alti, e possono superare il fattore 3. La Tavola 3 è tratta da uno studio del FMI, e dice che un taglio della spesa pubblica pari all’1% del PIL comporta dopo due anni un PIL inferiore del 2,49%.

Tav. 3

Eurozona: stime dei moltiplicatori fiscali

Fonte: Batini et al. 2012

 

Dal punto di vista della politica economica, esiste un limite numerico dei moltiplicatori oltre il quale la politica di austerità è self-defeating, perché non riesce a ridurre – anzi, aumenta - i rapporti debito/Pil e deficit/Pil; a segni invertiti, le politiche di bilancio espansive si autofinanziano al 100% e più (Boussard et al. 2013). Quando ciò accade, svanisce ogni trade-off fra i due obiettivi dell’occupazione e del risanamento finanziario. Questa soglia critica varia anch’essa in funzione di diversi parametri finanziari e reali; è tanto più alta quanto più alti sono i tassi d’interesse sui titoli pubblici; quando più piccola è la dimensione del bilancio pubblico; quanto più forti sono gli effetti di isteresi sull’offerta aggregata (DeLong & Summers 2012). Attualmente, la soglia critica per gli USA e l’Eurozona dovrebbe essere vicina a 2. Il moltiplicatore dei bilanci pubblici aggregati dell’Eurozona sarebbe dunque – attualmente - di poco inferiore alla soglia critica. Non così i moltiplicatori degli investimenti pubblici: una loro espansione coordinata, finanziata con un temporaneo aumento dei deficit pubblici, porterebbe a una riduzione dei deficit nel giro di 10-20 mesi.

Le conseguenze dell’accresciuta forza dei moltiplicatori fiscali per la politica economica dell’Eurozona, di fronte alla crisi, sono molteplici. La riduzione dei deficit pubblici è più efficiente se avviene gradualmente, se viene rinviata a dopo l’uscita dalla recessione, se avviene tramite manovre sulle imposte evitando invece i tagli agli in vestimenti pubblici e agli acquisti di beni e servizi (Kirsanova & Wren-Lewis 2012). Non tutti i debiti pubblici sono stabilizzabili con le politiche espansive, perché i moltiplicatori calano a mano a mano che aumenta l’occupazione. L’endogeneità vale anche al contrario: non tutti i debiti pubblici sono stabilizzabili con l’austerità. È questa la dolorosa (per l’Italia) lezione che ha ricevuto il governo Monti: all’inizio del Dicembre 2011 stimava il deficit tendenziale 2012 - ereditato dal Governo precedente - al 2,5% del PIL; e si riprometteva, con la sua manovra ‘Salva Italia’ di ulteriore appesantimento dell’austerità di breve termine, di portare il deficit 2012 all’1,5%; e si è ritrovato a consuntivo un deficit al 3,1% del PIL.

Il Fiscal Compact, entrato in vigore il 1/1/2013, non ha tenuto conto delle evidenze empiriche sopra riportate, ne dell’avversione di molti economisti nei confronti della costituzionalizzazione delle regole di bilancio (Arrow et al. 2011). Il Fiscal compact richiede infatti che il deficit strutturale dei paesi dell’Eurozona non debba eccedere lo 0,5% del PIL. Ma chi e come misura il deficit “strutturale”? La funzione di monitoraggio e sorveglianza spetta “al Consiglio dell'Unione europea e alla Commissione europea”.

La Commissione dal 2010 in poi ha rapidamente ridotto le sue stime del reddito potenziale. Ciò ha causato un forte aumento del deficit strutturale stimato in tutti i paesi europei (Cohen-Setton & Valla 2010). Nel Grafico 15 la linea continua mostra l’andamento del tasso di disoccupazione in Spagna. La linea tratteggiata mostra la componente ‘strutturale’ (non ciclica) stimata dalla Commissione: l’esagerazione salta agli occhi (Jauch & Watzka 2013). La sottostima del reddito potenziale ha indotto, anche nei paesi core, un’accentuazione - inutile e dannosa per tutta l’Eurozona -  dell’austerità.

 

Graf. 15

Tasso di disoccupazione in spagna: effettivo e nawru

Fonte: Fonte: Commissione Europea, 2013 spring forecast exercise

 

La Commissione sta ora rivedendo il suo metodo di stima del reddito potenziale. Ma intanto il danno è stato fatto. Non solo le stime del ‘Nawru’ finora sono state chiaramente esagerate; esse  sono anche incoerenti con la valutazione molto bassa che la Commissione fa dei moltiplicatori fiscali. Se infatti il ‘Nawru’ è alto, vuol dire che c’è una forte isteresi dell’offerta, dunque anche i demoltiplicatori fiscali di lungo termine (il costo dell’austerità) devono essere alti.

 
 
 
In allegato il pdf dell'intero saggio
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