IL FOGLIO - 22 giugno 2012

Dopo la perdita di 2 miliardi di dollari della JPMorgan per speculazioni in derivati andate male e le notizie sulla loro consistenza nei portafogli delle banche, si possono comprendere le preoccupazioni di questi giorni per la dimensione raggiunta da questi contratti, ma non i motivi che alimentano le paure.

Il problema è il "rischio di controparte", ossia che le unità che incorrono in perdite non siano in condizione di farvi fronte e perciò causino effetti a catena. Questo è già stato correttamente individuato come il problema principale dalla Commissione europea, dal Financial Stability Board e dal G20, che al punto 39 del suo comunicato di Los Cabos fissa a fine 2012 la data di attuazione dei contratti in forma elettronica accessibile da una controparte centrale a fronte dei quali porre una base minima di capitale.

L'enorme valore nominale dei contratti derivati è largamente privo di significato operativo perché si riferisce al valore dei titoli presi a riferimento; ciò che conta è il valore di mercato, ossia la stima del "premio" da pagare o da incassare al verificarsi di un dato evento. Il valore nominale è oggi sette volte il pil mondiale, meno della ricchezza mondiale.

Il valore di mercato è poco più del 4 per cento del loro valore nominale, una dimensione pur sempre rilevante ma non dagli effetti incontrollabili. Il problema consiste negli operatori che fanno il passo più lungo della gamba e trasmettono ad altri creditori gli effetti degli errori commessi, trasformando la crisi di un operatore in una crisi "di sistema". Per evitare questa possibilità è necessario disporre di un meccanismo capace di assorbire il rischio di controparte o impedire, come prova a fare la proposta Volcker negli Stati Uniti, di speculare con fondi altrui.

In via normale i derivati prendono a riferimento tassi dell'interesse e rapporti di cambio tra monete, che rappresentano 1'87 per cento dei contratti in essere; essi, chiamati "derivati plain vanilla", svolgono un utile ruolo di stabilizzatori dei valori presi a base perché hanno il pregio di confrontare le diversità di valutazione sugli andamenti futuri delle variabili. I problemi si complicano quando si stipulano contratti in "derivati ibridi o sintetici", come quelli che incorporavano titoli "tossici" (i mutui subprime americani), venduti come buoni. Sono essi che hanno creato la crisi finanziaria mondiale.

La politica monetaria e quella fiscale sono state "catturate" dal mercato per assolvere ai loro bisogni in nome della salvezza del sistema dei pagamenti e del credito. La crisi del 1929-33 ebbe origine in un duplice errore: eccessi di produzione, che si sono riflessi in caduta dei prezzi e dei profitti, e reazioni delle Banche centrali di tipo restrittivo, che hanno fatto precipitare la situazione.

La crisi 2007-2010 ha minori radici reali della precedente Grande crisi, anche se queste non sono assenti, ma è stata causata da una sottovalutazione del rischio di controparte dei derivati e il convincimento espresso dalla gran parte degli studiosi anglosassoni sulla superiorità di queste innovazioni finanziarie.

Lunedì e martedì si è tenuta a Roma, presso l'Università Lateranense, una conferenza sulla gestione dei rischi guidata dai premi Nobel Altman e Engle che hanno confermato queste valutazioni, ma persistono nell'affermare che la crisi non ha origine nel dollaro. E' la tesi sostenuta a Los Cabos da Obama, che attribuisce agli europei, che la respingono, la colpa della crisi in atto.

Hanno ragione tutti e due: le crisi sono infatti due e nessun governante può andarne orgoglioso o accusare gli altri.